三局环保:能源净化引领清洁能源

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国内焦炉煤气制天然气项目已进入爆发期，三聚化环保改造已切入高利润大市场。中国焦炉煤气年排放量可转化为100多亿立方米的液化天然气，国内焦炉煤气液化天然气生产项目已成功投产，开辟了450亿元的市场空。该公司从技术转让转变为投资者，在13年底投资了2亿立方米/年的液化天然气和配套销售终端项目。据估计，投产后的年净利润为1.22亿元。未来的亮点之一是项目规模将增加40%至0+，全年生产可归属于净利润约2.6亿元或每股收益0.51元。二是市场处于快速开放阶段，盈利模式可以复制，公司充分享受高利润大市场带来的业绩高速增长。

石油改质引爆加氢脱硫催化剂的需求。中国加氢脱硫能力10-15年综合增长率约为14%，十二五期间国内加氢催化剂新市场为25.7-29.3亿元。借助抚顺研究院的技术和渠道，13年来脱硫催化剂增长100%，市场份额达到21%。未来，加氢催化剂的市场份额将进一步增加，销售额将达到2亿元以上。

脱硫净化剂行业增长23%，带动公司快速增长。公司将在未来受益匪浅，市场份额从2%上升到3%，复合增长率为60%。亮点之一是撬装脱硫容器业务在海外的推广和应用，另一个亮点是煤化工和焦炉煤气转化项目脱硫净化市场的快速增长。

财务预测:公司14年投产的新戊二醇和苯乙烯项目有所增加，焦炉气制液化天然气项目将在15年内投产。我们预测14/15年三聚环保的每股收益分别为0.56元和0.77元。

估值和建议:当前股价分别相当于14/15年市盈率的32倍和24倍。考虑到清洁能源的巨大市场和盈利模式的可复制性；渣油和煤焦油加氢精制轻油技术的研发取得积极进展。国内应用市场巨大。14年来，我们的市盈率为39倍，目标价格为21元。首次对“审慎推荐”评级进行了覆盖。