蓝色水源:下半年业绩发布

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事件:

2日，公司发布10年报告:母公司营业收入和净利润分别为1.72亿元和4748.2万元，同比分别增长62.5%和40.6%，每股收益为0.39元。公司的业绩符合市场预期。

简要评论:

《中国日报》没有反映出业绩的快速增长。

尽管2010年上半年公司营业收入和净利润同比分别增长62.5%和40.6%，但这并未反映市场对公司业绩快速增长的预期。主要原因如下:(1)业务季节性波动大，下半年是收入确认的高峰期(市政项目的做法)；(2)毛利率大幅下降。毛利率的下降没有反映核心业务的真实情况，薄膜毛利率明显超出预期。

1H2010公司综合毛利率为46.0%，同比下降4.8个百分点。数据只是表面悲观，与核心业务的真实情况相去甚远:(H10电影销售毛利率高达63.4%(预期销售价格在200元/m2以上，而进口产品价格高于500元/m2)，同比增长30个百分点。应该说，明显高于市场预期，在后期产能利用率较低的情况下，仍有空的增长。(2)公司承担的昆明市第四污水处理厂改造工程是公司承担的第一个总承包工程。其收入包括分包到国外的土建工程(污水处理厂投资的20%-30%为土建工程)，这降低了毛利率。不过，我们的简单计算显示，整体污水处理方案(不包括土木工程)的毛利最少为51%，较去年同期略高。

这三个项目的成本率大幅下降。

1H10公司营业费用率、管理费率和财务费用率分别为1.07%、7.73%和-0.07%，同比下降0.74%、2.70%和0.22%，期间费用率同比下降3.66%至9.5%，体现了公司良好的费用控制能力。

下半年的快速增长是可以预期的。

驱动因素是:(1)膜生产能力的释放。预计全年膜产能利用率约为设计产能的40%，膜业务量将会增加。(2)公司预计下订单7-8亿元，2010年下半年将是收入确认的高峰期。

MBR市场中长期发展良好。

“十二五”期间，新市场将有高水平(城市污水处理厂投资水平高)和两个提速(流域综合治理配套污水处理厂建设投资和再生水厂建设投资)；在股市方面，现有的MBR膜技术污水处理厂在2011-12年进入了膜材料的大规模置换周期。现有污水处理厂升级改造后的高MBR处理标准，推动了对传统活性污泥法的替代需求(从天津市区四大污水处理厂和昆明第四污水处理厂升级改造为一级A级，采用MBR技术即可看出)，行业长期增长前景看好。

利润预测和投资评级。

考虑到公司核心业务的毛利率基本符合我们的预期(即使膜的毛利率超出预期，整体解决方案(不含土建工程)的毛利率也应略高于去年)，我们维持2010-12年的利润预测为1.24元、2.20元和3.83元，未来三年净利润复合增长率高达74%。该公司首次获得了投资评级:增持，6个月目标价格为120元。未来可能的股价催化剂是宣布大订单、宣布环保政策和可能的股权激励。