刚上市就被怼？中环环保负债3亿实控人败诉欠款案，券商定价上限19元

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8月21日，安徽中环环保科技有限公司正式登陆深圳证券交易所创业板，股票代码:300692。最近，网上出现了一篇题为“中央环保责任3亿实际控制人丢债案中经纪定价上限19元”的质疑文章。

8月21日，安徽中环环保科技有限公司(以下简称“中环环保”)正式在深圳证券交易所创业板上市，股票代码:300692。作为城市污水处理和工业废水处理整体解决方案的综合服务提供商，公司的主要业务是污水处理业务和环境工程业务，能够提供污水处理相关技术和产品的研发、设计咨询、工程建设、投资和运营等全系统服务。中央环境保护的主承销商是海通证券。扣除发行费用3409.43万元后，本次募集资金总额约为2.34亿元。本次募集资金净额为20006.83万元，用于桐城市南部新区污水处理厂ppp项目及配套污水管网项目、桐城市城南污水处理厂二期工程、夏津县第二污水处理厂及配套管网项目、宁阳县污水处理厂中水利用/中水回用项目、技术研发中心建设项目及补充

根据公开信息，2017年6月9日，中央环保发布了最新的招股说明书。6月30日，首次申请被批准。8月9日，中环环保开始认购，认购代码为300692，认购价格为8.78元。单个账户的认购限额为10500股，认购数量为500股的整数倍。本次发行股份数量为2667万股，最终网上发行股份数量为2400.3万股，占本次发行股份总数的90%。该股发行价格为8.78元/股，发行市盈率为22.97倍。超过33，000股被投资者放弃，其中31，513股被网上投资者放弃，1，855股被线下投资者放弃。获胜率为0.0259914127%。从股价走势来看，自8月21日上市以来，中央环保已连续11个交易日跌停。截至9月4日，该股的报价为32.78元。

根据招股说明书，2013年至2016年，公司实现营业收入分别为9613.58万元、14060.7万元、14783.8万元和17789.14万元。净利润分别为2613.11万元、3314.48万元、3465.98万元和5023.15万元。经营活动产生的净现金流量分别为人民币54，562，300元、人民币27，248，900元、人民币68，900，600元和人民币79，455，100元。

2013年至2016年，公司应收账款净额分别为30，290，600元、56，466，800元、33，582，200元和53，146，100元，分别占同期营业收入的31.51%、40.16%、22.72%和29.88%，应收账款周转率分别为3.09%、3.24%、3.28%和3.28%存货分别为609.95万元、1089.05万元、2405.63万元和1038.13万元。库存周转率(次)分别为14.80、8.27、4.63和5.34。公司主营业务毛利率分别为43.53%、50.00%、45.27%和48.20%。

2013年至2016年，公司负债总额分别为373，383，900元、427，041，500元、339，871，200元和313，017，400元。流动负债分别为28774.6万元、26304.82万元、13888.38万元和16287.45万元。资产负债率(合并口径)分别为73.71%、68.73%、43.81%和38.71%。同行公司的平均资产负债率分别为55.93%、57.91%、60.47%和66.78%。

截至2017年6月30日，公司负债总额为人民币3.01亿元。2017年1月至6月，公司营业收入7637万元，净利润2018万元，经营活动净现金流量137万元。

本公司称，2017年1月至6月经营收入较去年同期增加13，769，800元，主要是环境工程业务增加11，596，600元。营业利润同比增长12，676，800元。2017年1月至6月，公司经营活动产生的净现金流量较2016年1月至6月发生较大变化，主要是由于特许经营项目投资支付的现金增加，购买商品和接受劳务支付的现金增加，以及与经营活动相关的其他收到的现金保证金金额大幅下降。

2017年，公司预计营业收入同比增长20%至30%，净利润同比增长0%至5%，归属于母公司的净利润同比增长15%至20%。

据媒体报道，中环环保控股股东拥有的公司资产已被冻结。根据招股说明书，美国安达房地产持有陈中公司的股权，中央环保部实际控制人张伯忠担任陈中公司执行董事。陈中投资持有美国安达房地产51%的股份，张伯忠持有实际控制人陈中投资66.10%的股份。因芜湖天宇建筑有限公司、安徽繁昌陈中房地产有限公司与余东升、高学生发生合同纠纷，天宇公司被判支付工程款99万元，并承担自2016年2月23日起至付款之日止按银行同期贷款利率计算的利息，该利息在判决生效后10日内履行完毕。陈中公司对上述工程款项及利息承担连带责任。由于上述义务未自动履行，、高向安徽省繁昌县人民法院申请强制执行，法院于2016年8月19日依法立案执行，并扣除(冻结)执行人天宇公司、公司的银行存款105.15万元。

中国经济网记者查看了中国判决文件网，发现天宇公司、陈中公司不服一审判决，向安徽省芜湖市中级人民法院提起上诉。安徽省芜湖市中级人民法院认为，虽然天宇公司关于合同无效的上诉请求成立，但不影响原判决的成立。天宇公司的其他上诉和陈中公司的上诉不能成立。二审案件受理费27，556元，分别由上诉人芜湖天宇建筑有限公司和上诉人安徽繁昌陈中房地产有限公司负担。这个判决是最终的。

到目前为止，两家经纪公司已经发布了定价研究报告。兴业证券给予中环环保合理股价区建设委员会人民币15.00-17.50元/股，相当于2017年估值的30-35倍。并提出风险:项目扩张达不到预期，以及技术更新的风险。上海证券给该公司的合理估值为17.20-19.66元，相当于2017年每股收益的35-40倍。

鉴于上述情况，中国经济网采访了中央环境保护局秘书长办公室，但截至发稿时尚未收到任何回复。

该公司专注于污水处理和环境工程

根据招股说明书，作为城市污水处理和工业废水处理整体解决方案的综合服务提供商，公司的主要业务是污水处理业务和环境工程业务，可提供污水处理相关技术和产品的研发、设计咨询、工程建设、投资和运营等全系统服务。

公司污水处理业务根据进水性质分为城市污水处理业务和工业废水处理业务；按照运营模式，分为投资运营业务和委托运营业务。公司的环境工程业务是指公司与客户签订协议，在污水处理环境工程设计、工程施工、设备采购与集成、安装与调试等阶段提供服务，对工程质量、安全和工期全面负责。

本公司控股股东及实际控制人为张伯忠，其通过陈中投资直接控制本公司28.75%的股份，间接控制本公司23.75%的股份，合计控制本公司52.50%的股份，即4200万股。张伯忠，中国国籍，无国外永久居留权。

根据中国证监会发布的《上市公司行业分类指引》，发行人属于生态保护和环境治理行业(n77)。发行人所在行业的主管部门是环境保护部。

公司应收账款

中央环境保护部筹集的资金净额为200，068，300元，用于桐城市南部新区污水处理厂及配套污水管网项目ppp项目、桐城市城南污水处理厂二期工程、夏津县第二污水处理厂及配套管网项目、宁阳县污水处理厂中水利用/中水回用项目、技术研发中心建设项目及补充营运资金。

询问了不经投标获得业务的情况

根据中国证监会网站，2017年7月5日，创业板审计委员会2017年第54次会议的审计结果公布

1.根据申请材料，发行人通过bot、tot、boo等方式获得了11个政府授予的环保水处理项目。，它们都位于三、四线城市或县级城市。请发行人代表解释:(1)这些项目是否存在政府违约风险，政府是否能够及时支付污水处理费或调整处理价格。例如，在报告期内，安庆市马窝污水处理厂的实际处理水量远低于结算水量(2016年，实际处理水量为184.69万吨，结算水量为915万吨)，导致政府修改了原特许经营合同。(2)发行人确认的公司特许权(长期应收款)账面价值为491，559，200元，经测试未计提坏账准备。请要求发行人代表结合客户的财务状况、政府债务水平可能导致的违约风险以及贴现率的选择，解释减值测试流程和结果是否稳健。请保荐代表人发表其验证意见。

2.报告期内，发行人未经招标获得业务。请要求发行人代表说明泰安市住房和城乡建设局、夏津县住房和城乡建设局是否批准发行人在未确认招标的情况下选择相关项目建设和设计单位，是否存在潜在的业务风险或法律责任。请保荐代表人发表其验证意见。

3.根据申请材料，报告期发行人承担的外部环境工程业务收入分别为2856.53万元、2097.8万元和5483.63万元，毛利率分别为29.58%、44.80%和41.02%。请要求发行人代表解释为什么2015年和2016年在国外开展的环境工程业务的毛利率明显高于2014年及可比公司的原因。请赞助代表解释验证。

2017年6月9日，中国证监会在初步申请反馈中也提出了许多关于中央环保的问题。招股说明书显示，报告期内，发行人2014年污水处理业务收入较2013年增加16，511，000元，主要是由于新污水处理厂投产或扩建。请结合报告期内各污水处理厂污水处理能力的具体变化、实际污水处理能力和污水处理单价的变化，说明收入增加的具体原因。

根据招股说明书，截至2016年6月底、2015年底、2014年底和2013年底，发行人业务活动产生的净现金流量分别为6779.3万元、252.95万元、4154.17万元和5456.23万元。其中，2015年支付的与经营活动相关的其他现金主要是桐城市污水处理项目的67，233，900元定金，截至年底未收回。请说明:(1)结合污水处理业务和环境工程业务项目的收款周期，说明发行人业务活动产生的净现金流量是否与报告期净利润相匹配；(2)桐城市污水处理工程具体招标流程及工程量。

根据招股说明书，截至2016年6月底、2015年底、2014年底和2013年底，发行人员工总数分别为285人、257人、241人和187人。污水处理业务运营中消耗的直接人工逐年增加，摊销/折旧占成本的比例基本保持不变。请说明:(1)结合发行人员工人数的变化，(2)结合无形资产、固定资产和其他资产账面价值的变化，说明摊销/折旧准备是否充足。

经纪:合理的股价区间为15.00-19.66元

据兴业证券发布的研究报告显示，中环环保计划以每股8.78元的发行价公开发行2667万股，预计共募集资金2.34亿元。参照国内其他类似业务公司的估值，我们认为该公司的合理股价应为15.00-17.50元/股，是2017年估值的30-35倍。

中央环保是一家民营污水处理企业，专注于污水处理和环境工程业务。2016年，公司实现收入1.78亿元，同比增长20.33%；归属于母亲的净利润为人民币4600万元，同比增长40.74%。其中，污水处理收入1.14亿元，环境工程收入6200万元。

“十三五”期间，污水处理市场广阔。1)标准的升级和农村污水处理将带来新的数量。2015年颁布的《水污染防治行动计划》要求加快城市污水处理设施的建设和改造，到2020年，13万个新建村庄完成环境综合整治。2)河流长度系统已在全国推广，流域管理大有可为。中国七大流域的治理状况不容乐观。随着“河长制”的推广，预计“十三五”期间流域治理的年平均市场规模为3000亿元。3)ppp模式可以有效降低政府负债率，提高环保借贷能力。

强大的业务开发能力和优秀的技术实力。1)污水处理主要处理生活污水，业务集中在安徽、山东等二三线城市。公司拥有11座污水处理厂，设计规模为43万吨/日。预计2017-2019年年污水处理能力分别为107、113和1.19亿吨，同比分别增长7%、6%和6%。2)环境工程业务专注于处理难处理的工业废水，掌握了一批核心技术，具有较强的业务开发能力。2014-2016年签订的合同金额分别为0.04元、0.28元和1.07亿元。预计2017年至2019年工程业务收入分别为0.85元、1.11亿元和1.33亿元，同比分别增长37%、30%和20%。

盈利预测:我们预测公司17~19年稀释后的每股收益分别为0.50、0.57和0.64元。该公司计划以每股8.78元的发行价发行2667万股股票，这是17-19年内市盈率的18、15和14倍。风险警告:项目扩张达不到预期，技术更新存在风险。

上海证券在调研报告中称，中环环保筹集的资金用于桐城市南部新区污水处理厂及配套污水管网ppp项目、桐城城南污水处理厂二期工程、夏津县第二污水处理厂及配套管网项目、宁阳县污水处理厂中水利用/中水回用项目。筹资项目的实施将进一步巩固公司在污水处理领域的竞争优势，同时也将提升公司的R&D能力和水平，促进公司各业务板块的协调发展，从而增强公司的可持续盈利能力。根据募集资金项目的建设进度，我们估计2017年和2018年归属于母公司的净利润分别为人民币5200万元和人民币6100万元，同比分别增长13.51%和15.39%，相应的每股稀释收益分别为人民币0.49元和人民币0.57元。

本次发行前，公司总股本为8000万股，本次计划发行2667万股，占发行后公司总股本的25.00%。该公司的发行价为每股8.78元。考虑到同行业可比公司的估值和公司的增长，我们认为公司的合理估值价格为17.20-19.66元，相当于2017年每股收益的市盈率的35-40倍。