宏城水务:收购管网和污水资产增加利润

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本公司控股股东水务集团持有本公司51.42%的有表决权股份；按照8000万股的发行限额计算，本次发行完成后，水务集团将持有公司32.73%的股份，并仍为控股股东。

公司的主要业务是自来水生产和销售以及污水处理。目前，公司拥有青云、朝阳、夏征街、长茂、牛星五个水处理厂，日生产水量120万立方米，收入比例81.13%。污水处理业务包括下属的九江清水蓝天环保公司、萍乡鸿成水务环保公司、温州鸿成水务环保公司、温州清波污水处理有限公司，日污水处理能力约15万立方米，收入占18.87%。2009年，公司实现营业收入2.03亿元，净利润2098万元，每股收益0.15元。

公司拟收购的资产如下:南昌供水有限公司:供水公司的资产主要是南昌市的供水管网。收购完成后，公司可以大大减少关联交易，实现厂网一体化运营，直接受益于水价的上涨。

2.江西宏成水环境保护有限公司:一期计划以TOT的形式收购江西省77个县市78个污水处理厂的30年特许经营权，使公司污水处理能力从15万吨/日提高到114.8万吨/日，增长约6.7倍。公司的收入结构已经从目前的自来水收入转变为自来水和污水处理收入。二期扩建还将增加508，000吨/天的污水处理能力。

3.南昌朝阳污水处理环保有限公司在南昌的污水处理能力为8万吨/日。

总体而言，本次收购完成后，环境保护公司收购78家污水处理厂的特许经营权，公司总资产将增加31.33亿元，负债将增加22.35亿元，所有者权益将增加8.98亿元。建成后，公司的资产负债率将从2009年底的24.62%上升到62.78%，在行业内处于较高水平，但仍在控制范围内。资产收购使公司收入增加约8亿元，增长约3.9倍，净利润增加约1.367亿元，增长约6.5倍，公司收购的净资产收益率约为7.86%，明显高于公司2009年4.3%的净资产收益率水平。

假设资产评估价值为11.3亿元，此次增发预计将筹集11.3亿元。由于被收购的三家公司净资产总额为7亿元，相应的增值率为61.43%，增值率仍在合理范围内。如果加上特许经营购买78座污水处理厂所需的2亿元投资，总投资为13.3亿元，分别是污水处理厂的1.48倍和污水处理厂的13.5倍。如果被收购资产的增值率低于61%，上述对PB和PE的收购也会减少。

假设2010年完成78座污水处理厂的特许权购买，公司2010年和2011年购买后的净利润预计分别为6503万元和9856万元，每股收益分别为0.3元和0.45元。2010年4月14日收盘价16.54元对应的动态市盈率分别为55倍和37倍，略高于40倍和33倍的行业平均水平。

我们将公司评级上调至增持，主要基于以下四点考虑:1)环保公司二期扩建后的总处理能力将达到156.6万吨/日，预计每股收益增加0.136元，比2011年每股收益增加30%；2)公司面临建设鄱阳湖生态经济区的良好机遇；3)当地水价上涨空；4)整合官方网站后，公司可以直接受益于水价的上涨。