宏城水务:短期有安全边际，长期有增长空

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1.主要供应自来水的综合供水公司。

公司位于江西省南昌市，主要股东为南昌水务集团。该公司主要从事自来水供应和污水处理。目前，自来水日供水能力为120万吨，污水处理能力为15万立方米/日。

目前，公司正在建设两个污水处理项目(萍乡二期和温州鹿城轻工园区污水处理厂一期)，总处理能力为5万立方米/日，预计今年7月投产。规划中的两座水厂(南昌洪角洲水厂和城北水厂)供水能力为10万吨/日，其中洪角洲水厂已确定年内开工建设。

2.收购资产的盈利能力是有保证的。

该公司收购额外资产的计划已获SASAC批准。收购完成后，公司将实现南昌水务集团业务的整体上市，建立完整的自来水业务产业链，获得覆盖全省的污水处理业务。

收购环保公司整合全省百万吨污水处理项目是此次收购环保公司的最重要目标。环保公司与江西行政资产集团签订协议，收购全省77个县市的78个污水处理厂30年特许经营权，基本覆盖全省(南昌市除外)的污水处理项目。预计总转移金额约为25亿元，资本充足率为30%。目前，78座污水处理厂的移交工作进展顺利。截至2010年4月28日，已有68家环保公司与县市污水处理厂的地方政府签订了分包合同，27家环保公司已经转移了资产，全部投入正式运营。预计今年上半年转移进度将达到80%以上。78座污水处理厂的总处理能力为每天998，000立方米，第二阶段的计划处理能力为每天508，000立方米，将在第一阶段运行后适时建造。

根据协议，环保公司污水处理项目的股权回报率将在8%以上，各工厂的保证水量和污水处理费价格将在此基础上计算。由于环保公司与县、市、省政府达成协议，我们相信上述项目的盈利能力将得到很好的保护。2009年底，江西省就全省统一城市污水处理费征收标准的建议举行听证会。江西环保部门已经根据调整后的标准征收了污水处理费。调整方案从2010年2月1日起实施，征收标准为:居民生活用水污水处理费按吨计，从0.8元至1.1元。工业企业污水处理费征收标准为每吨0.8元。

经测算，全省污水处理费总价格调整为3.55亿元，各县市支付能力也有保障。

收购南昌市自来水公司实现厂网合一本次收购的第二个目标是南昌市自来水公司，该公司拥有南昌市给排水管网和双港水厂50%的股权，日供水能力为10万立方米。供水公司并入上市公司将首先消除大股东南昌水务集团与宏成水务之间的关联交易。第二，宏城水务将实现厂网一体化运营，直接享受水价上涨带来的好处。第三，可以降低管理成本，提高自来水厂和供水官方网站的整体盈利水平。

收购南昌朝阳污水处理厂也将使公司收购南昌朝阳污水处理厂，使其污水处理能力增加8万立方米/天。

3.从长远来看，污水处理的规模将会扩大，水价将会上涨。

公司后期增长空主要体现在污水处理能力的不断提高和水价的提高。

在全省建成的78座污水处理厂投入运行之前，江西的污水处理能力仅限于南昌、九江、萍乡等公司运营的少数县市。目前，尽管建设了78座污水处理厂，但全省污水处理率仍远未达到2010年底达到70%的国家目标。2008年江西城镇人口达到716万，其中南昌市203万。根据略低于南昌市的用水水平，全省(南昌除外)需要约180万立方米/日的污水处理能力才能达到污水处理率的70%。预计二期508，000立方米/天污水处理能力的建设将很快启动。

2010年2月，国家宣布了鄱阳湖生态经济区规划。该计划的内容之一是加强生活污染防治，加快城市生活污水处理设施建设，完善管网收集系统。到2015年，所有市、县和重点镇将建成污水处理厂，污水集中处理率达到85%。城市污水和垃圾处理项目的建设目标是:重点建设流域内城镇、工业园区和企业的85个县(市)污水处理厂和污水处理设施，建设4200公里左右的配套网络，新增污水日处理能力约500万吨；由于环保公司的业务已经涵盖了大部分范围，根据水务行业的特点，我们相信以环保公司为主体的相关污水处理项目是有可能运作的。随着城市人口的增加和污水处理率要求的提高，我们相信环保公司的污水处理业务将会继续增长。

2009年9月，南昌市自来水价格每吨上涨1.33元，涨幅0.3元。2010年2月，南昌市污水处理费从0.5元/吨提高到0.8元/吨。但提价后，南昌市居民生活用水最终水价为1.98元/吨，在全国36个大中城市中排名第29位，远低于2009年年中水价大幅度上涨前36个大中城市3.77元/吨的生活用水平均价格，仍处于较低水平。2009年，南昌市城镇居民人均可支配收入为16472元，同比增长9%。2007年，南昌市人均生活用水量为53.77吨。根据2009年人均用水量50吨，水费支出占人均可支配收入的1%计算，南昌市水价可提高到3.3元/吨，比目前水平高出三分之二。与此同时，该公司2009年的净资产收益率仅为4%，供水公司2009年出现亏损。我们认为不能排除水价进一步上涨的可能性。

4.利润预测和投资评级

我们预计，在公司股本增至2.2亿股后，2010-2012年每股收益分别为0.49元、0.68元和0.79元。基于5月20日13.86元的收盘价，相应的动态市盈率为28倍、20倍和18倍。按增发后公司净资产总额16.95亿元计算，相应的市盈率为1.8倍。

根据5月20日收盘价、2010年第一季度末净资产和2010年预计净利润，a股上市水务公司的加权平均市盈率和市盈率分别为3.83倍和33.1倍。该公司的估值水平低于行业平均水平，保持投资评级偏高。