环保行业2016年中报综述：整体营收创新高 各领域业绩分化明显

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2016年上半年，环保类上市公司收入创新高，盈利能力略有下降。

截至2016年上半年末，我们重点关注的49家环保上市公司经营总收入为492.27亿元，同比增长101.59亿元，增幅26.0%；运营总成本428.76亿元，同比增长88.79亿元，增幅26.1%；营业利润68.31亿元，同比增长7.88亿元，增幅13.0%；归属于母公司的净利润为65.12亿元，同比增长9.99亿元，增幅为18.1%，与营业收入的增速不相适应。行业整体毛利率为31.2%，同比下降0.2个百分点；整体净利率为13.6%，同比下降1.0个百分点；平均净资产收益率为4.23%，同比下降0.2个百分点。

与传统产业不同，环保产业受国家政策驱动，受法律法规制约，其市场规模因国家节能环保目标而发生变化。截至6月底，国家出台了“大气十大”、“水十大”、“土壤十大”等一系列环境保护政策措施，环保产业进入了一个广泛而蓬勃的发展时期。2016年上半年，在我们关注的公司中，有36家公司的净利润出现了可归因于其母公司的正增长，而13家公司出现了负增长。从扣除非净利润的角度来看，中原环保、科技环保、英丰环保同比增长最快，增幅分别为1914.1%、1112.4%和414.2%，秦岭水泥、中测和金茂科技同比下降最快，降幅分别为73.3%、70.2%和67.2%。

固体废物行业:更严格的资质和更慢的绩效增长

受到政策高度重视的固体废物产业正处于发展的黄金时期，正规的固体废物企业在资质更严格的市场中具有发展潜力。今年6月，环境保护部会同发展改革委和公安部发布了《全国危险废物名录》(2016年版)，自8月1日起生效，新增117种危险废物，促进科学精细化管理。作为固体废物的一种，危险废物市场受到废物产量与处置能力严重不匹配的影响，并得到充分发展。

2016年上半年，7家固体废物相关上市公司营业总收入119.67亿元，同比增长21.55亿元，增幅22.0%；运营总成本104.98亿元，同比增长18.53亿元，增幅21.4%；营业利润14.83亿元，同比增长1.65亿元，增幅12.5%；归属于母公司的净利润为12.98亿元，同比增长1.76亿元，增幅15.7%。行业整体毛利率为29.2%，同比下降1.4个百分点；整体净利率为11.4%，同比下降1.0个百分点；平均净资产收益率为4.40%，同比下降1.0个百分点。

固体废物产业链专注于垃圾处理和可再生资源回收。目前，垃圾处理行业享受政策、资本和市场红利，正处于快速增长期。但是，由于受金属原材料价格下跌的影响，下游消费需求市场并不好，这将在短期内对可再生资源行业产生一定的影响。结合两大产业的发展现状，可以看出中国固体废物产业总体上保持了稳定的增长趋势。其中，蒂奇桑德、雪浪环境等五家上市公司净利润呈现正增长，而蓝色环境、创业板和东江环保增幅最高，分别为38.4%、30.2%和18.7%；只有两家公司归属于母公司的净利润同比下降，即秦岭水泥下降67.9%，云升环保下降37.3%。

土壤修复行业:《土壤十篇》具有催化作用，其盈利表现光明

5月31日，国务院发布了《土壤污染防治行动计划》(简称《十大土壤》)。除了提出实施修复技术试点和打击非法排放有毒污染物，它还在开始时表示，将进行详细的土壤污染调查，并设立国家控制的监测点，这将有利于土壤修复技术，上游危险废物处理和环境监测。我们相信《土壤十条》和预期的《土壤污染防治法》的出台将会给行业带来可观的有序增长。

2016年上半年，与土壤整治相关的三家上市公司营业总收入为14.68亿元，同比增长5.79亿元，增幅为65.2%；运营总成本13.61亿元，同比增长5.43亿元，增幅66.3%；营业利润1.23亿元，同比增长5300万元，增幅75.6%；归属于母公司的净利润为1.15亿元，同比增长4800万元，增幅为72.2%。行业整体毛利率为24.5%，同比下降2.1个百分点；整体净利率为8.0%，同比上升0.6个百分点；平均净资产收益率为3.24%，同比上升1.0个百分点。

具体来说，三家上市公司在土壤修复方面的表现都很突出。高能环境、永清环保、博世上半年营业收入同比分别增长73.9%、82.3%和26.0%，母亲净利润同比分别增长140.7%、81.4%和4.2%。尽管2016年和2017年土壤修复行业的平均估值分别高达62倍和41倍，但我们相信领先公司的订单增长将在短时间内吸收该行业的高估值。

大气工业:增长率在环境保护方面排名倒数第一，专注于零排放和治理等新方向

大气投资的浪潮已经结束，企业经营状况的分化加剧。由于充分的市场预期，行业发展相对稳定。截至2016年上半年末，6家与大气相关的上市公司经营总收入为67.93亿元，同比增长6.62亿元，增幅为10.8%；运营总成本59.24亿元，同比增长5.8亿元，增幅10.8%；营业利润8.82亿元，同比下降1.02亿元，降幅10.4%；归属于母公司的净利润为8.34亿元，同比下降2600万元，降幅3.0%。行业整体毛利率为28.5%，同比增长0.3个百分点；整体净利率为12.6%，同比下降1.7个百分点；平均净资产收益率为5.20%，同比下降1.0个百分点。

传统的脱硫脱硝行业已经陷入衰退，新兴方向的近零排放企业发展良好，包括vocs处理，业绩大幅提升。其中，除远大环保净利润同比下降74.7%外，还母净利润均呈正增长，业绩同比增长前三位的公司分别是:三维丝绸增长129.2%，新环境增长29.5%，龙井环保增长14.3%。

水务行业:供水业绩稳步增长，污水处理收入显著提高

2015年4月《水十条》的颁布，掀起了行业投资浪潮。ppp项目的实施对水处理行业的发展起到了积极的作用，大多数公司的业绩都在上升。现在，一年多过去了，从行业发展趋势来看，水务行业已经进入了一个稳步增长的时期。截至2016年上半年末，我们关注的6家与供水相关的上市公司营业总收入为66.09亿元，比2015年同期增加10.88亿元，增幅19.7%；运营总成本49.85亿元，同比增长9.12亿元，增幅22.4%；营业利润17.42亿元，同比增长2300万元，增幅1.3%；归属于母公司的净利润为18.36亿元，同比增长1.14亿元，增幅6.7%。行业整体毛利率为41.0%，同比下降1.8个百分点；整体净利率为28.4%，同比下降2.9个百分点；平均净资产收益率为5.25%，同比下降0.6个百分点。

今年上半年，污水处理行业的整体业绩增长率甚至更高。13家关联上市公司经营总收入101.01亿元，同比增长35.5亿元，增幅54.2%；运营总成本89.9亿元，同比增长31.88亿元，增幅55.0%；营业利润12.97亿元，同比增长3.15亿元，增幅32.1%；母公司净利润11.61亿元，同比增长3.57亿元，增幅44.4%。行业整体毛利率为33.3%，同比下降2.7个百分点；整体净利率为11.9%，同比下降1.3个百分点；平均净资产收益率为2.95%，同比下降0.2个百分点。

到目前为止，我国大部分城市的水处理行业发展稳定，但仍有大量中小城镇和农村水处理行业落后。总体来看，从行业发展趋势来看，国内城市污水处理市场容量并不饱和，空发展空间相对较大，主要体现在以下几个方面:空市的乡镇和农村污水处理市场，现有污水处理设施的升级改造，污泥的无害化处理和再生，政府出台措施提高水处理设施的设计、制造和管理水平，促进了水务行业的快速发展。

2016年上半年，六家供水上市公司中收入增长最快的是江南水务，增长55.9%，中原环保增长22.3%，重庆水务增长8.8%；母公司净利润增长最快的公司是中原环保(主要是因为去年同期基数较小)、江南水务(51.9%)和荣兴环保(7.9%)。在与污水处理相关的13家上市公司中，收入增长最快的公司分别是:华空赛格增长151.4%，星源环境增长127.7%，碧水园增长122.7%；母公司净利润增长最快的公司是星源环保、宝安水务和碧水园，分别增长了240.4%、101.4%和76.2%。

环境监测行业:收入增长加快，毛利率持续上升

2015年7月发布的《生态环境监测网络建设规划》将成为未来几年行业发展的重要基础，建成涵盖空气、水、土壤、噪声、辐射等要素的综合生态监测网络。目前的环保监督工作完成后，预计将欢迎订单。2016年上半年，我们关注的六家上市公司营业收入总额为40.87亿元，同比增长8.09亿元，增幅为24.7%；运营总成本37.89亿元，同比增长7.45亿元，增幅24.5%；营业利润3.16亿元，同比增长3300万元，增幅11.6%；归属于母公司的净利润为3.34亿元，同比增长5100万元，增幅为18.2%。行业整体毛利率为35.2%，同比增长3.0个百分点；整体净利率为8.3%，同比下降0.4个百分点；平均净资产收益率为2.58%，同比下降0.7个百分点。

随着国家污染物排放标准和环境质量要求的提高，环境执法监管的加强，空陆海一体化监测网络的建设以及第三方运营的引入，空.的环境监测行业有着广阔的市场需求从业绩来看，收入增长最快的公司是:科技环保191.3%，仙河环保33.8%，英丰环保30.5%；母公司净利润增长最快的公司是科技环保分公司、英丰环保分公司和仙河环保分公司，分别增长了846.2%、231.4%和20.6%。

节能产业:盈利能力大大提高，政策促进了市场扩张

在中国经济发展“新常态”的背景下，国家政策促进了节能市场的进一步扩大，技能产业迅速发展。2016年上半年，我们重点关注的7家节能行业上市公司营业收入总额为82.02亿元，同比增长13.16亿元，增幅为19.1%；运营总成本73.29亿元，同比增长10.57亿元，增幅16.9%；营业利润9.89亿元，同比增长3.02亿元，增幅44.0%；归属于母公司的净利润为9.33亿元，同比增长2.77亿元，增幅为42.2%。行业整体毛利率为24.9%，同比增长3.6个百分点；整体净利率为11.6%，同比增长1.8个百分点；平均净资产收益率为5.49%，同比上升0.8个百分点。

受生态文明、节能减排的实施、循环经济领域示范试点的建立和实施、公众节能意识的提高等诸多因素的影响，中国节能产业发展迅速，绩效增长迅速。在7家相关上市公司中，收入增长最快的是天祝环保增长163.6%，神武环保增长148.1%，长庆集团增长24.5%；归属于母亲的净利润增长最快的是神武环保408.2%，长庆集团27.4%，富春环保24.0%。

传统和新兴分部门有明显的区别

收入和成本增加了同样的数量。土壤修复后加上大气垫，

2016年上半年，环保类上市公司业绩均有不同程度的提升，其中，由于“十大土壤”的预期催化作用，土壤修复行业的营业收入和净利润同比增速居行业领先地位，运营成本同比增速最快。相反，在传统的大气行业，营业收入和净利润的增长率处于行业最低水平。在所有49家环保行业相关公司中，38家公司有收入增长趋势，11家公司有收入下降趋势。其中，环境科技署在全行业中排名第一，收入增长率为191.3%，而云升的环保成本在运营成本方面降幅最大，为23.5%。中原环保的净利润增长最快，远远达不到行业的终点。

整体毛利率略有下降

2016年上半年，环保产业七个子行业中超过一半的毛利率下降。虽然供水行业的毛利率高于行业平均水平，但连续三年下降，而监测和节能行业的毛利率大幅上升。49家环保上市公司的综合毛利率约为33.6%，同比下降0.2个百分点。上市公司的毛利率为正。毛利率最高的前三位是伟明环保、科技环保和江南水务，分别为65.9%、60.0%和53.5%；此外，毛利率超过50%的公司还有中国天鹰。

从毛利率的变化来看，有28家公司同比增长。增幅较大的是中原环保同比增长18.9个百分点，云升环保同比增长13.6个百分点，华空赛格同比增长11.4个百分点；毛利率同比下降最明显的是天豪环境下降21.3个百分点，秦岭水泥下降12.4个百分点，碧水园下降11.7个百分点。

销售费用率和管理费率增减不一

在49家环保类上市公司中，销售费用比例最高的是中国测试与测试22.8%，集中技术19.1%，雪地龙15.2%；销售费用比例最低的公司是中原环保0.00%，梓琪0.19%，富春环保0.19%。销售费用比例变化方面，戴森增长3.75个百分点，雪地龙增长3.36个百分点，云升环保增长2.05个百分点；中国控制集团6.61个百分点，科技环保部4.36个百分点，江南水业3.27个百分点。

管理费率最高的公司是华空赛格82.7%，科技环境科学32.8%，金茂科技27.0%；管理费最低的公司是创业板4.53%，秦岭水泥4.91%，武汉控股4.96%。管理费率变化方面，金茂科技增长12.0个百分点，天香环境增长5.96个百分点，雪地龙增长5.80个百分点；中国控制战略经济增长70.8%，高能源环境增长6.77%，科技和环境科学增长6.59%。

销售净利润率略有下降

2016年上半年，在我们关注的49家环保企业中，净销售利率上升幅度最大的前三家企业是华空赛格，增长105.4个百分点，中原环保增长26.4个百分点，神武环保增长13.6个百分点；但净利润下降幅度最大的是天豪环保、雪地龙和远大环保，分别下降了14.8个百分点、11.3个百分点和9.61个百分点。净利润最高的公司是伟明环保48.8%，重庆水务35.2%，荣兴环境32.3%；净利润最低的公司分别是华空赛格62.9%、金茂科技2.62%和华策测试2.77%。

库存周期缩短，收集周期延长

2016年上半年，环保行业上市公司存货周转天数为165.1天，同比减少2.92天，减少1.74%；平均采集周期为155.0天，增加12.8天，增加8.99%。从存货和应收账款的周转情况来看，2016年上半年，环保行业上市公司的销售额有所增加，存货周转期略短，但付款时间较长。

库存周转天数大幅增加的公司，在宝安水务增加了520.1%，在淡水环境增加了208.0%，在云升环保增加了178.8%；库存周转天数较多的公司，天豪环保下降78.2%，江南水务下降54.8%，神武环保下降52.4%。库存周转天数最长的公司在天翔环境下为589.8天，在高能环境下为520.5天，在科技工程部为512.1天；最短的库存周转天数是中国测试和测试0.75天，武汉控股1.75天和风险环保8.49天。

平均收款期增长最大的公司是秦岭水泥、武汉控股和英丰环境，分别增长了216.7%、121.4%和111.9%；平均收款周期同比降幅最大的公司是中原环保、科技环保和天豪环保，同比分别下降63.0%、48.8%和48.7%。平均采收期最短的天数为江南水乡10.8天，南汇通22.6天，汉兰环境29.7天，最长的周转天数为秦岭水泥441.3天，华空赛格438.8天，武汉控股292.6天。

资产负债率略有下降

2016年年中，环保行业上市公司整体资产负债率为50.5%，同比下降0.81个百分点。监测和供水行业的相对负债率较低，而大气、固体废物和土壤的相对负债率较高。资产负债率较高的是龙井环保73.4%，博世70.2%，华西能源70.0%；科学与工程系的比例较低，为7.0%，中国控制集团为9.3%，雪地龙为12.7%。

净资产收益率和总资产净利率略有下降

2015年上半年，环保行业净资产收益率最高的三家公司分别是:神武环保13.6%、巴安水务9.72%、伟明环保9.52%；净资产收益率较低的公司包括华空赛格-3.91%、金茂科技0.44%和科技环境部0.92%。从变化幅度来看，神武环保净资产收益率提高了11.5个百分点，兴远环保净资产收益率提高了3.47个百分点，宝安水净资产收益率提高了3.14个百分点；下降幅度最大的是秦岭水泥、云升环保和伟明环保，分别下降了7.88个百分点、4.42个百分点和4.16个百分点。

2015年上半年拥有最高市场占有率的公司分别是神武环保、伟明环保和江南水务，分别为6.48%、5.24%和4.34%。持股比例最低的公司是华空赛格、金茂科技和渤海股份，分别为-3.60%、0.30%和0.45%。

建议关注高繁荣子行业中的高质量、低价值股票

截至目前，2016年环保产业的相应平均估值为39倍，2017年为28倍。目前，一些高繁荣的子行业中的一些优质股票已经处于较低的估值水平。以环境监测为例，我们认为监测行业作为环境保护各子行业的技术制高点，其资产较轻的属性，具有很强的投资安全裕度。

环境监测:大型环境监测订单有望登陆，经营收入有望增长

我们相信，去年7月发布的《生态环境监测网络建设规划》将成为未来几年行业发展的重要基础。根据《规划》，到2020年，全国生态环境监测网络将基本实现环境质量、重点污染源和生态状况监测的全覆盖，各级各类监测数据系统互联共享，初步建成陆海协调、天地一体、上下协调、信息共享的生态环境监测网络。

就监测点而言，该计划要求建设一个监测网络，涵盖大气、水、土壤、噪音、辐射等要素。，而空室的大规模环境监测仍有很大改进；要求重点污染物排放监测单位建立稳定的污染物排放在线监测系统，监测点覆盖密度预计未来将持续增加。目前，第一批中央环保检查员已于2016年全面启动，我们相信，检查员完成后，将迎来监测行业的订单。

在监测数据方面，规划提出建立生态环境监测数据集成共享机制，构建生态环境监测大数据平台，统一发布生态环境监测信息。环境监测数据的统一发布、集成和共享需要数据采集器的统一。作为独立的第三方组织，环境监测企业有望成为后续生态数据集的一方，并为这类企业提供新的市场增量。近日，中央深化改革小组提出开展省级以下环保机构监测、监督和执法垂直管理试点。我们认为，监管权力的收集进一步增强了监测数据的紧迫性以及监测点运行和维护的独立性。独立的第三方机构将一般环境的监测移交给污染源监测点的维护是一种普遍趋势。

土壤修复:“十篇土壤”推动订单快速增长

虽然行业整体投资规划并不尽如人意，但我们相信其出台和预期的《土壤污染防治法》仍将为行业带来可观的有序增长。该行业16年和17年的平均估值仍高达61倍和41倍，但我们相信，领先企业的订单增长将在短期内消化该行业的高估值。

危险废物处理:它仍处于建设的高峰期，应该适当地进行溢价估价

中国危险废物产量近1亿吨，但产能严重不足，总量只有4900万吨左右，仍是未来几年的建设高峰。由于新项目的资质审批趋于严格，并购已成为上市公司扩大危险废物产能的主要手段。因此，高质量项目的竞争对手越来越多，收购估值可能会继续上升。目前，拥有充足项目资源的公司获得先发优势，有望保持良好的增长率。与传统的固体废物领域相比，行业应该有一个适当的估值溢价。

集中度技术:该公司16年和17年的估值分别只有29倍和20倍，处于历史低点。最近，经过一年的时间，公司又开始增发股票，募集了7.3亿元以保证发展潜力，这表明公司的业务转型升级决心是一致的。作为环境监测的领导者，公司将受益于生态环境监测网络的建设计划，拥有最完整的产品线，高增长的订单，并保持关键的建议。

英丰环境:公司以环境监测为切入点进入环境保护领域，长期发展战略是打造综合环境服务提供商。我们对新管理层持续改善公司的管理和运营效率持乐观态度。目前，公司正处于布局阶段，后续业绩将继续保持高水平增长，因此应该给予公司适当的估值溢价。

高能量环境:环境修复部门已成为公司的核心业务。在推出“土石方调运”后，我们相信该公司的维修订单今年将大幅增加。在危险废物方面，公司上半年收购了宁波迪达的股权，增加了信德环保和宏达矿业的资本，参与成立了凌克环保，并共同成立了菏泽高能鸿业环保。许多地区储备了大量危险废物项目，危险废物产业布局初步形成。此外，公司的大部分ppp项目都是工业园区项目，后续的持续运营是有保证的，这有望受益于ppp项目整体落地的加速，并且已经超出了该领域的预期表现。

永清环保:公司于2015年完成对美国ist公司的收购后，在土壤修复领域形成了一个完整的产业链，包括R&D、设计、修复化学品生产和工程建设。该公司赢得了多个恢复项目，成为第一家拥有耕地恢复项目的上市公司。我们相信，随着土壤修复政策的逐步实施，公司的土壤修复业务有望在未来几年实现重大突破。

博施科:2015年，该公司与江苏省泗洪县东南部的区域供水项目签署了ppp项目，总金额为3.07亿元。自2016年初以来，该公司已签署了三个公私合作项目合同，涉及金额6.97亿元，涉及给排水、污水处理、垃圾收集等领域。此外，公司有意进入土壤修复领域，通过南华项目积累技术和项目管理经验，开拓市场品牌。建议注意公司后续ppp订单的发布。