中国水务:快速扩张中的水务运营商给出第一谨慎推荐和评级

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1.事件

最近，我们对[初中水资源进行了一项调查，调查结果为12.99±2.36%]，并与公司管理层就目前的运营和未来的发展计划进行了沟通。

2.我们的分析和判断

(1)公司供水能力高速增长。2011年，自来水供应能力将达到58万吨/日，污水处理能力将达到59.5万吨/日。本次定向发行收购大股东资产后，公司资产负债率将从54.8%下降到26.2%，未来将出现大量债权融资空的情况。考虑到公司特殊的股权结构，未来可以有效降低融资成本。我们相信公司在快速扩张中不会有任何资金瓶颈。预计到2015年，该公司的供水能力将达到至少500万吨/天，年复合增长率为43.6%。

(2)公司收购的资产质量非常高。此次私募收购的大部分水务资产的保险费率在10%以内。我们认为，公司在控制供水运营成本方面具有明显优势，未来拟收购资产的质量将得到保证，拟收购净资产收益率不低于8%。

(3)公司定位为专业供水运营商。该公司未来的主要发展业务包括:市政供水和排水业务、流域非点源水污染控制和工业污水处理。我们相信，并购将是水务行业未来发展的主题，公司有望以其独特的经营模式率先占领行业的制高点。

(4)公司未来的工业污水处理将超出预期。通过本次定向增发收购的北京中科郭毅环保工程有限公司是中国第一批进入工业废水处理行业的企业，完成了多项工业废水处理工程总承包项目，积累了丰富的工程经验。鄂尔多斯[19.32 1.26%]本次定向增发收购的中果水务有限公司主要从事工业园区污水处理的BOT项目，也是该公司进入工业污水处理运营行业的示范项目。我们相信委托专业公司经营工业废水处理将是行业的趋势。公司通过本次定向发行后，完全具备参与大型工业废水处理工程总承包+C或BOT项目的资金和技术条件，该业务的回报率明显高于城市废水处理。我们预计公司未来工业污水处理项目的净资产收益将达到50%，中标大型工业污水处理项目将是对公司业绩的过高预期。

3.投资建议

我们预计，2010年至2012年，公司核心资产归属于上市公司的净利润分别为6541万元、8579万元和1.1393亿元。假设公司最终将发行1.15亿股，每股收益将分别为0.148元、0.194元和0.258元，与当前的动态市盈率分别为85倍、65倍和49倍相对应。目前，该公司的估值明显高于水务行业的平均水平。然而，公司生产能力的快速扩张和大型工业污水处理项目的中标预计将带来意想不到的业绩增长。因此，我们首次推荐投资评级谨慎的公司。