公用事业:城市公用事业的供水

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投资要点:

全球水资源稀缺，并呈恶化趋势。《2006年联合国人类发展报告支出:未来20年人均可用水量将继续下降》。2009年达沃斯世界经济论坛年会的报告指出，世界将在20年内陷入“水银行破产”的困境，水将变得比石油更有投资价值。

随着发展中国家工业的发展，对工业用水的需求也在迅速扩大。在包括替代能源在内的能源生产过程中也需要大量的水，并且水的消耗也将随着能源需求的增加而增加。水价和能源价格的螺旋式上升是可以预测的。

从水资源的减少和水需求的扩大来看，节约用水将是各国政府未来的一个主要关注点。中国被列为世界上人均水资源最贫乏的13个国家之一。水资源保护被提到了战略高度。提高水价是节约用水最有效的方法。世界银行和中国建设部都对提高水价支出以节约用水进行了相应的研究。我们的研究发现，从节约用水的角度来看，要提高当前单位国内生产总值的水成本，工业水价的增长率应该高于通货膨胀水平和国内生产总值的增长率，而居民水价的增长率应该快于国民人均收入的增长率。我们认为，调整水价的最佳时机是经济即将复苏、通胀尚未出现的时候。

从水务行业的生命周期来看，中国城市供水行业正处于中后期增长阶段，供水趋于稳定。供水业务的增长主要来自水价的上涨。除了污水处理费的增加，污水处理业务的增长主要来自污水处理率的提高。再生水业务正处于起步阶段。在中国水资源日益紧张的缺水国家，再生水业务具有巨大的发展潜力。

水务行业有良好的现金流和股利分配率。在经济衰退和降息周期中，水务行业对对冲基金更具吸引力。在经济衰退期间，水务公司的业绩波动较小，与电力公司相比，具有一定的估值溢价。

根据对水务行业的分析，我们对水价的上涨有一定的判断，我们认为水价调整的最佳时机是在经济即将复苏、宏观经济在通胀之前好转的时候。

在投资策略方面，分析总结了各水务公司的投资特点。我们不会从水价上涨的角度来选择股票。我们更倾向于选择业绩支持、低估值、业务所在地污水处理率低且增长相对稳定的投资目标。我们推荐南海发展(600323)作为投资目标。南海的开发估值相对较低，目前约为23倍，远低于行业市盈率40-50倍，且有相对确定的增长。预计未来两年污水处理能力将增加111%，垃圾处理能力将增加450%。我们预测2008-11年南海开发的每股收益分别为0.39、0.46、0.50和0.62。根据水行业在经济低迷周期中的溢价和行业估值水平，2009年PE被给予25次，目标价格为11.5元。